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中国汇率改革方向
来源：巴曙松
发布时间：2009-01-18
各位老师、各位同学：
很高兴能作为这两天的最后一位演讲者来做这个汇报。作为最后一个，总要讲得有点不一样。所以，我先对张燕生所讲的作一点质疑，这也是目前国际金融界争论的前沿问题，也就是目前全球国际金融失衡会否出现大幅度调整的问题吗？这个失衡表现在，一方面在中国，2006年3月份中国外汇储备超过日本成为世界第一大，贸易顺差在继二月份稍微下滑之后一季度达233亿美元，那么全年算下来又将近千亿美元的顺差，而在另一方美国仍保持着比较大的贸易赤字和财政赤字。那么这样一个格局在传统的经济学分析框架内认为这种状况是不可持续，必然会出现大幅调整。那么这种调整会不会进行呢，实际上影响我们对人民币汇率、美元汇率的很多的看法，所以我今天要讲的是人民币汇率的走向，要把它放到全球化大的背景下考察，汇率问题的复杂就在于，我们用成熟的经济理论在分析一个封闭的经济体里边比较成熟，而在分析国与国之间往往显得捉襟见肘，复杂还在于它不仅是一个经济问题，还是一个政治问题。还在于往往内外有别，在对外谈的时候和内部讨论时的口径的差异都是非常大的。也是一个容易引起分岐与争论的地方，所以我今天仅仅从全球化这一角度来看。
去年之前，国际经济学界主流的观点，我们总结如果没有总结偏差的话，应该是这种失衡是不可持续的，必然会出现剧烈的调整。那个时候，IMF领导到中国来谈的时候，措辞也是异常强硬的，说中国必须如何如何，要不然调整的压力会越来越大，所以那时看IMF网站比较多的是“促进国际汇率的有序调整”，它的前提假定是美元和人民币，作为两个非常有代表性的货币，它的调整势成必然。那么理论研究的深入，去年下半年以来，基调在开始出现非常有趣的变化，这个基调的结论就是美国巨额的贸易逆差和中国的巨额的贸易顺差，这种格局是一个不均衡的状态，也是一个不公平的状态，但很可能是一种稳定态，就是在没有出现外力重大冲击之前，可能会持续下去。所以这个结论与早前IMF持有的国际汇率的有序调整是一个比较大的转变。而这个转变的立足点、出发点，我们把它归结为全球化。首先，我们看为什么美国会有巨额的贸易逆差和财政赤字，从宏观层面来看，就是随着经济的全球化，资金的流动、储蓄的配置也全球化，美国因为有世界最完美的金融市场和美元霸权，有美元在目前国际货币储备体系中的支配地位，最具深度的金融市场，所以它就会有大量的全球储蓄流入，在宏观层面就必须有大量的贸易逆差来平衡，些不是传统的贸易赤字或盈余理论可以考察的。这种储蓄配置全球化的一个新的格局。就像美国商务部长斯诺在听证会上，回答一些议员的担忧，如果跟中国摩擦大了，中国8000多亿有相当多的一部分是放在美国的金融市场，它拿出一部分来，岂不是会以美国的金融市场造成大的冲击，事实上有很多人也假定这种冲击，包括中国银行和建设银行注资方案的发布，怕引起担忧，是在美国的金融市场休市这后再宣布这个消息的，这也反映了经济全球化已反映到很多方面。回到我们这个外汇储备的斯诺回答，如果它几千亿，外汇储备构成理论也是金融学研究的重要课题，就是在外汇储备的币种配比应该是什么结构，那么现在可以断定相当大比重地是美元，有几千亿美元，如果它从我们美国金融市场上拿走了，它放到哪儿？放到香港，其金融市场深度是不够的，我们叫一个金融市场有高度的流动性和交易量称作有深度的，除了美国没地方，我们为其提供了个放剩余储蓄的市场。美国的贸易逆差，因为美元的强势地位，发达的金融市场，吸引了全球的更多的储蓄，要求贸易赤字在宏观上的平衡。我最近看的MIT一个教授的报告，他的研究，仅仅就贸易来看，美国是非常有竞争力的，他一个重要的衡量指标就是收益率，得出的结论是，用薄熙来部长的话说就是“八亿件衬衣换一架飞机”，美国出口到中国的芯片，它的利润率可能是50%，而我们出口到美国的衬衣的利润率可能是3%。所以仅从贸易来年，但美国的贸易非常有竞争力，并不是说因为有贸易赤字就因为它的贸易没有竞争力。只要美国在目前的货币银行体系，严格的监管，信息披露，有深度的金融市场这个优势不丧失，美国的贸易赤字是不均衡的也是不公平的，说不公平，现在有的学者把全球分为三大区，即亚洲生产区，用廉价的劳动力组合资源生产出廉价的商品，欧洲资本区、美国消费区，美国通过大量的货币发行，包括中国现在充足的流动性和迅速攀升的资产价格，一方面可以说我们的国内货币政策面临的挑战，另一方面也与美元的过量发行息息相关。一个指标，8000多亿外汇储备以美元计算每年以百分之几十几百的速度增长，但是如果换一个指标，如果用石油或黄金的价格来计算，实际上增幅在减缓。说明什么，一个简化的描述是美国在大量的发行货币，而亚洲、东亚则在大量积累这种垃圾货币，因为其购买力在相对下降。所以一个不均衡的状态，也是一个不公平的状态，但很可能是一种稳态。它背后的推动力量，随着经济全球化，储蓄配置的全球化。同样，分析中国的贸易顺差，我们也可以得出类似的结论。这个结论就是，中国的贸易顺差也是经济全球化的产物，是中国在全球市场的崛起，劳动力资源的禀赋在全球重要的推动力。在汇率问题上更有说服力的是有理论支持的研究结论。能增进双方的沟通，我们不能仅看中美之间的贸易，从全球范围来看，中美贸易很大程度上同样是经济全球化和产业结构调整的产物。比如美国对中国的贸易逆差很大，但美国对整个东亚地区的贸易逆差并未同步增加，而且美国对东亚的贸易逆差与前几年相比还在持续下降，这就说明因为东亚内部产业结构的调整，过去美国对日、韩的贸易逆差，由于产业转移到了中国，实际上中国持续贸易顺差是有限的，世界还有不少持续的千亿美元贸易顺差的大国，德国、日本，而中国对周围地区都是巨额的逆差，像韩国、日本，台湾包括东南亚，从这处意义上说，中国只是全球化调整中的一个环节。因此，经济全球化、储蓄全球化、产业结构升级造成的全球失衡，不是哪个国家单方面可以在短期内改变的，在这种全新的格局下，美国当然是最大的受益者，仅仅靠铸币税，我们出口给它的是廉价的衬衣，换回来的是印刷的绿色的纸张，而且还是要存回去，买它的国债，很多人看到这是一个不均衡的状态、不公平的状态，但是目前看来，如果我们认为全球是一个主流，认为我们又一次处在经济全球化的黄金时期，那么在没有大的外部冲击，这种状况还会持续，这个问题实际上还是国际金融界争论的很大的一个主体，从宏观政府制定者、华尔街的对冲基金，包括中国股市的投资者，非常关心这一点，对未来的判断。如按传统理论人民币汇率会有相当大的升值，就可能导致出口受到相当的冲击，在股市上导致相关的股票，大量的抛压，如港口股。去年我到美国金融监管考察学习时，当时格林斯潘参加的一个内部午餐会上所说：经济增长率没有体现物价的上扬，这而取决于遥远的中国农村劳动力向城市的转移的结束。
这一个前沿问题，但是在张老师《农业与工业国》第226页，工业国与农业国关系这一章，有这样的论述“老工业国从农业国的工业化中究竟能得到多大利益，大部分取决于它们进行这整调整的能力和方式”在220页，“农业国的工业化将使国际分工引发到一个新的路线和水平，此种分工的性质和程度，则在一定的社会制度下，又决定于生产技术的变动，可供利用的资源，以及二者相互引导的关系”，还有点，也有精彩的论述“在工业化中，人民的收入将要升到较高的水平，凡是弹性较大的商品在扩张经济中获得较大的收益，但是在工业化之后，又会反过来增加对工业化国家的进口，”这也是国际贸易领域研究的前沿问题，即比较优势重组出现的时间差，在一这程中有滞后，发展中国有的禀赋积累过程中可能恶化，但是也是全球化过程中必须忍受的。说明了经典著作的力量和理论的穿透力。
作一个小结，同意张燕生教授所讲的，但是在看待全球化是否调整上，要站在全球化的新的视点上，目前的状况很可能是不均衡、不公平的，但很可能是可持续的，到目前为止还表现出很好的可持续性，由此会很多有决策价值和政策涵义包括金融投资价值的结论，即使中国对美国的贸易顺差全部消失，美国依然有大量的贸易逆差，再比如说，美元没有出现大幅贬值，贵金属的价格也会出现有趣味的调整，美元能带动人民币流动性，可能很给房产价格带来压力。同样说明，不可能通过人民币汇率大幅升值来化解和平衡掉贸易顺差，只会双向小幅升值的方式来体现劳动生产力的提高，更大程度有赖于经济全球化的趋势，内需的扩大，以及中国本土的金融市场的发展。 上一篇：关于人民币汇率问题的十大谬论
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